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晨鳴紙業(yè)：從量變到質(zhì)變的行業(yè)巨頭
 
http://www.memeticinfluence.com 　2008-08-13 鳳凰財經(jīng)
    晨鳴紙業(yè) (000488)是目前國內(nèi)造紙行業(yè)中產(chǎn)品門類最齊全的企業(yè)，涉及幾乎所有的行業(yè)，產(chǎn)品門類500多種，其中，白卡紙、銅版紙、新聞紙、涂布紙產(chǎn)能均位居國內(nèi)前列。
 
　　但在具體細分行業(yè)中，公司均沒有處于龍頭地位的產(chǎn)品，這主要是由于公司的發(fā)展戰(zhàn)略決定的。其發(fā)展戰(zhàn)略認為，造紙行業(yè)的子行業(yè)發(fā)展周期不同，各行業(yè)景氣度迥異，公司在主要產(chǎn)品上均衡發(fā)展成為綜合行業(yè)龍頭，就能有效抵御不同產(chǎn)品的市場風(fēng)險，進而規(guī)避整個造紙行業(yè)的系統(tǒng)風(fēng)險，這樣無論處于何種市場環(huán)境下，公司都可以平穩(wěn)發(fā)展。2007年上半年，公司的新聞紙、箱板紙、涂布紙營業(yè)收入分別同比增長90.10%、19.09%、15.53%，而書寫紙同比減少了47.61%，公司將逐步退出不具競爭優(yōu)勢的生活用紙行業(yè)，適當(dāng)加大在建筑材料上的投入。目前，公司多家地板生產(chǎn)車間多在利用造紙原料中剩余的木片等廢料生產(chǎn)。
 
　　公司產(chǎn)品量價齊升
 
　　造紙行業(yè)與經(jīng)濟發(fā)展聯(lián)系密切，具有明顯的周期性。自2007年上半年以來，整個造紙行業(yè)迎來較好的發(fā)展時期，特別是2007年下半年，造紙行業(yè)的景氣度明顯提升，各種紙品價格都出現(xiàn)了不同程度的上升，受宏觀調(diào)控、奧運刺激等因素的影響，白卡紙、銅版紙、新聞紙、文化紙等紙品價格都出現(xiàn)了很大幅度的上升。另外，隨著公司本部年產(chǎn)30萬噸超壓紙項目、吉林晨鳴18萬噸輕涂紙項目全面達產(chǎn)，規(guī)模擴大，產(chǎn)量與銷量增加。2007年上半年，公司實現(xiàn)機制紙產(chǎn)量132萬噸，銷量133萬噸，與上年同期相比分別增長8.56%、12.01%。同時，公司產(chǎn)品的毛利率也出現(xiàn)了小幅增加，預(yù)計這種趨勢能延續(xù)到2009年。
 
　　無資金瓶頸限制
 
　　近年來，公司通過收購整合力度加大，為完善產(chǎn)業(yè)鏈，開工建設(shè)了湛江晨鳴、本部30萬噸涂布白板紙項目、江西晨鳴涂布項目、吉林晨鳴幾大項目，投入巨大，資金壓力較大。而晨鳴紙業(yè)通過貸款、發(fā)行短期融資券、發(fā)行H股、可轉(zhuǎn)債的方式籌措資金，使得公司沒有資金壓力。
 
　　盡管公司融資渠道暢通，但公司財務(wù)費用卻增長迅速，2006年公司利息支出4.4億元，2007年上半年達2.67億元，財務(wù)費用占主營業(yè)務(wù)收入的比重分別達到3.19%和2.96%。公司的資產(chǎn)負債率分別為62.22%和54.96%。公司有大量的美元貸款，主要用來進口機械設(shè)備。另外，公司每年進口約50萬噸紙漿，隨著人民幣升值加速，為公司帶來的匯兌收益急劇增加，2007年上半年，公司的匯兌收益接近1億元人民幣，隨著人民幣升值加速，公司將繼續(xù)享有這部分收益。
 
　　產(chǎn)能增加將依靠現(xiàn)有項目釋放
 
　　2007年公司主要有湛江木漿項目、辦公廢紙脫墨漿項目、造紙廢水深度處理回用項目等幾大項目，可以保證企業(yè)后續(xù)發(fā)展的強勁動力和規(guī)模競爭優(yōu)勢。居世界領(lǐng)先水平的30萬噸超壓紙項目于2007年全部達產(chǎn)，且創(chuàng)每分鐘1800米的世界同類紙機開車速度之最，將形成年產(chǎn)48萬噸紙品生產(chǎn)能力;江西晨鳴年產(chǎn)20萬噸低定量涂布紙及配套項目也已完成，實際生產(chǎn)能力達3萬噸/月;吉林晨鳴18萬噸輕涂紙項目經(jīng)過設(shè)備全面調(diào)試，于2007年元月份試車運行;鄄城晨鳴板材公司項目于2006年4月份全線建成投產(chǎn)，增加了5萬立方米刨花板的產(chǎn)能。隨著以上新建項目投產(chǎn)，公司年紙品產(chǎn)能超過了300萬噸，纖維板產(chǎn)能達到65萬立方米、地板500萬平方米，企業(yè)綜合實力和市場競爭力進一步增強。
 
　　公司目前唯一在建項目是與法國阿爾諾維根斯公司合資建設(shè)的年產(chǎn)12萬噸特種紙項目，公司占有75%的股份，主要生產(chǎn)美術(shù)紙，屬于低量銅版紙，廠房已建成，生產(chǎn)設(shè)備處于調(diào)試階段，預(yù)計2008年6月完工。此項目完工后，公司基本沒有新增產(chǎn)能，未來產(chǎn)能的增加，主要靠現(xiàn)有項目生產(chǎn)效率的提高，實際生產(chǎn)能力可比設(shè)計產(chǎn)能提高50%左右，公司會根據(jù)市場情況，靈活調(diào)控生產(chǎn)能力。湛江項目達產(chǎn)后，公司的總體產(chǎn)能預(yù)計將擴大到450萬噸以上，在國內(nèi)同行業(yè)中占領(lǐng)先機，并力爭進入世界前10名。
 
　　木漿將自給有余
 
　　2006年11月公司開始建設(shè)湛江晨鳴項目，70萬噸木漿生產(chǎn)線預(yù)計建設(shè)周期為3年，配套的300萬畝原料林基地建設(shè)期為5年，整個項目計劃投資94億元人民幣。公司與國家開發(fā)銀行等金融機構(gòu)簽訂了60億元的銀團貸款，目前，證監(jiān)會已核準(zhǔn)發(fā)行不超過40909萬股H股，將會在今年擇機發(fā)行，預(yù)計募集資金約30億港幣，不低于80%用于湛江項目。當(dāng)前，湛江晨鳴已投入2-3億元，用于前期的土地開發(fā)等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，目前已發(fā)展林業(yè)基地20多萬畝，項目設(shè)計及設(shè)備招標(biāo)已經(jīng)完成。公司認為，基礎(chǔ)設(shè)施建成后，設(shè)備采購安裝，購買林地等就很快推進，整個項目兩到三年即可完成。2008年，公司的工作重心就是湛江晨鳴項目的建設(shè)。
 
　　當(dāng)前，晨鳴紙業(yè)每條造紙生產(chǎn)線都配了一條紙漿生產(chǎn)線，主要是收購木片制造的楊木漿，其自制漿比例高達70%，進口的商品將以針木漿為主，占比30%，超過50萬噸。2006年以來，國際木漿和廢紙價格加速上漲，預(yù)計2008年木漿價格仍將維持在高位，造紙成本仍將居高不下。進口木漿的成本上升已成為制約國內(nèi)造紙企業(yè)盈利的主要因素。而湛江項目建成后，公司將增加70萬噸木漿的供給，完全自給后會有約20萬噸的剩余可供外銷，從而使公司發(fā)展逐漸擺脫木漿原料供應(yīng)的瓶頸，公司的生產(chǎn)規(guī)模將得到迅速提升，有利于實現(xiàn)可持續(xù)穩(wěn)健經(jīng)營。
 
　　盈利預(yù)測和投資建議
 
　　公司利用毛料生產(chǎn)地板等建筑材料，目前已有三條地板成產(chǎn)線，這部分產(chǎn)能未來也會增加，毛利率預(yù)計會維持在20%，公司的電廠建設(shè)致使電力、熱力收入也會大幅增加，和造紙設(shè)備一起成為主營業(yè)務(wù)外的主要收入來源。
 
　　我們看好公司行業(yè)綜合巨頭地位，及其抵御行業(yè)風(fēng)險的能力。由于整個造紙行業(yè)當(dāng)前正處于高景氣階段，公司產(chǎn)能將會適度增加，70%的木漿自給率有效抵消日益攀升的進口木漿成本。更看好公司湛江項目，完工后，公司將徹底擺脫上有原材料的制約，主營業(yè)務(wù)成本大幅降低，產(chǎn)品毛利率提升。我們預(yù)計，未來三年公司會保持適度增長，2010年左右，湛江項目完工后，公司將迎來良好的發(fā)展機遇。我們預(yù)計公司2007年的每股收益能達到0.62元，2008年0.73元，2009年0.78元，給予公司6個月目標(biāo)價20.5元。
 
　　風(fēng)險分析。公司湛江項目的建設(shè)需要大規(guī)模銀團貸款，公司的負債也會增加，必將增加公司的財務(wù)費用。造紙行業(yè)的短周期因素，也影響公司的盈利。2008年，公司將適時發(fā)行4億多股H股，H股的價格也將會對公司的A股價格產(chǎn)生壓制。
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